その日に相場が大きく動く、という話ではありません。8月31日はTOPIXの構成銘柄を判定するための「基準日」です。判定に使うのは、①年間売買代金回転率と、②浮動株時価総額の累積比率という2つの数字だけ。結果は10月7日（水）にJPXのウェブサイトで公表され、10月30日（金）の大引けから反映されます。

ポイントは、これがTOPIXにとってはじめての定期入れ替えだということ。1969年の算出開始から半世紀以上、TOPIXには「定期的に銘柄を入れ替える」という仕組みがそもそもありませんでした。

TOPIXは長いあいだ「東証一部に上場している銘柄すべて」を対象にした指数でした。一部に上場すれば自動的に採用され、上場廃止になれば外れる。それだけだったので、選ぶという作業が要らなかったわけです。

2022年4月に東証がプライム・スタンダード・グロースの3市場へ再編されたときも、TOPIXは旧一部の顔ぶれをそのまま引き継ぎました。市場の看板は変わったのに、指数の中身は変わらなかった——この「引き継ぎ」をほどく作業が、2022年から2段階に分けて進んできました。

第1段階（2022年10月〜2025年1月）です。流通株式時価総額が100億円に満たない銘柄のウエイトを、四半期ごと10段階でゼロまで下げていきました。これで構成銘柄は約2,200から約1,700まで減っています。

第1段階でやったのは「決めた基準に届かない銘柄を落とす」という一回限りの作業でした。第2段階は、そこから一歩進んで仕組みそのものを入れ替えます。

大きく3つです。

• 毎年の定期入れ替えが新設される——実施は10月最終営業日、基準日はその年の8月最終営業日。初回が2026年10月、第2回が2028年10月で、以降は毎年です（移行期にあたる2027年だけ実施なし）
• 母集団が全市場に広がる——これまでの実質プライム中心から、プライム・スタンダード・グロースの3市場の銘柄が対象に
• 数値基準で線を引く——「一部上場かどうか」ではなく、流動性と規模の2つの数字で採用・継続を判定する

つまりTOPIXは、上場している場所で決まる指数から、数字で選ばれる指数へと性格が変わります。では、その数字とは何なのか。

ふるいが2段階になっています。順番が大事なので、そこから押さえておきます。

• 1段目：年間売買代金回転率——どれくらい活発に売買されているか。すでに入っている銘柄が残るには0.14以上、新しく採用されるには0.2以上
• 2段目：浮動株時価総額の累積比率——1段目を通った銘柄だけを規模の大きい順に並べ直し、継続なら上位97%以内、新規採用なら上位96%以内

入るハードルを高く、残るハードルをやや低くしてあるのは、出入りが激しくなりすぎないようにするためです。まずは1段目の回転率から見ていきましょう。

ざっくり言えば1年間の売買代金が、浮動株時価総額の何倍にあたるかという比率です。0.14なら「14%ぶんが1年で売買されればいい」ということ。浮動株時価総額が300億円の会社なら年間42億円で、営業日を245日とすると1日あたり1,700万円ほどの商いがあれば届く計算になります。

ハードルとしては、それほど高くありません。ただし一点だけ注意があって、計算に使うのは日々の売買代金の「中央値」です。ある日だけ商いが爆発しても、中央値はほとんど動きません。つまり一時的な人気では届かない設計になっています。

多くの会社にとって引っかかるのは、実はこの1段目ではなく、2段目の規模のほうです。

市場で実際に売買されうる株だけを数えた時価総額です。ふつうの時価総額（株価×発行済株式数）から、創業家や親会社などの大株主が握っている分、取引先どうしで持ち合っている政策保有株、自社株などを差し引いて計算します。

なぜこの数字を使うのかというと、TOPIXに連動する運用が実際に買える株数は「市場に出回っている分」までだからです。発行済ベースで大きく見えても、9割が動かない株なら、指数としては小さく扱うのが理にかなっています。

この数字を、1段目を通った銘柄のあいだで並べて、上から足していく——それが「累積比率」の作業です。

浮動株時価総額の大きい順に並べて、1位から順に足していきます。足した合計がその銘柄群全体の97%に届いたところで線を引き、線より上が継続、線より下＝残りのおよそ3%が対象外。それだけの単純な作業です。

ここが今回のいちばん大事なところなのですが、「銘柄数の3分の1」と「金額の数%」は同じことを別の側から見た数字です。日本株は上位の大型株にお金が集中しているので、下から3%を切ると、社数では600社ぶんにもなってしまう。「600社除外」という見出しの数字と、指数の中身が受ける影響が、まるで違って見えるのはこのためです。

※ 97%の線は、1段目を通った3市場の銘柄をまとめた群のなかで引かれます。そこには現行TOPIXに入っていない銘柄も含まれますし、1段目の回転率で落ちる銘柄は別に加わります。「現行TOPIXの何%が抜けるか」はぴったり3%にはならず、数%の水準という目安で見てください。

ここは誤解されやすいところです。8月31日は判定の「基準日」ですが、その日1日の株価で決まるわけではありません。

• 浮動株時価総額——基準日が属する月、つまり8月まるごと1か月の日次平均。8月の全営業日の平均値で見られます
• 年間売買代金回転率——直近12か月分の積み上げ。しかも月ごとの数字は日次売買代金の中央値ベースです

「1か月の平均」と「1年の商い」の組み合わせ、というのが今回の判定です。この記事を書いている8月23日の時点で、8月の営業日20日のうち14日がすでに終わっています（8月11日の山の日は休場）。つまり平均値の7割は、もう固まっているということでもあります。

まず動きません。理由は3つあります。

• 1か月の平均だから——残り数営業日だけ上がっても、21営業日ぶんの平均を動かす力はごくわずかです
• 順位で決まるから——絶対額ではなく累積の順位で線を引くので、自社が上がっても、同じくらい他社が上がれば順位は変わりません。線の近くには似た規模の会社が数百社並んでいます
• もう1つの条件は中央値だから——回転率は12か月分の中央値ベースなので、月末に商いが膨らんでも合計への効き方はほとんどありません

制度としては、短期の思惑で結果を動かせないように設計されているわけです。とはいえ、ボーダー付近の銘柄で基準日に向けた思惑そのものが働くことは否定できません。実際、企業側でも開示の強化や株主還元で評価を高めようとする動きがあると報じられています。制度上は効きにくい、でも意識はされている——そのくらいの距離感で見ています。

ここはすべて試算で、出した時期と主体によってかなり振れます。しかもどれも第2段階が完了する2028年7月時点の数字で、2026年10月の話ではない点に注意してください。

当初は1,100〜1,200程度と見られていたものが、直近の試算では1,000を割る水準まで下がっています。理由として指摘されているのが大型株への集中です。上位の株が相対的に大きく上がると、上位97%に届くまでの社数が機械的に少なくて済むようになる——つまり相場が上に強いほど、線から落ちる会社が増える構造なんですね。

いずれにせよ数百社が外れる方向であることは共通しています。では、外れると何が起きるのでしょうか。

指数に連動して運用しているお金が、機械的に売ることになります。ここが普通の売り材料といちばん違うところで、業績が悪いから売るのでも、割高だから売るのでもありません。「指数に入っていないから持たない」という計算だけで売られます。

規模を押さえておくと、TOPIXに連動するETFや年金運用などの資産は約110兆円。これはTOPIX構成銘柄の発行済株式時価総額の約11.8%にあたるとされています（いずれも2024年3月末時点）。株主名簿の1割強が、値段を見ずに動く資金だということです。

では、1社あたりにするとどのくらいの金額になるのでしょうか。

あくまで機械的な計算ですが、先ほどの11.8%をそのまま当てはめると、時価総額500億円の会社で約60億円という数字が出ます。実際、除外が見込まれる企業では「数十億〜百億円程度がTOPIX連動のパッシブファンド・ETFで保有されている」という試算も示されており、桁としては近いところに落ち着きます。

ただし、この計算はかなり乱暴です。11.8%は2024年3月末時点のTOPIX全体の平均で、小型株にそのまま当てはまる保証はありませんし、パッシブの保有比率は銘柄ごとに違います。上下どちらにもぶれる数字として見ておくのが安全だと思います。

そのうえで問題になるのは、金額そのものよりそれが出てくるタイミングのほうです。

いいえ。ここは大きな誤解が生まれやすいところです。10月30日に外れる銘柄はその日には除外されません。構成銘柄には残ったまま、指数のなかでのウエイトだけが87.5%に下がります。そこから四半期ごとに12.5ポイントずつ下がっていき、構成銘柄から実際に外れるのは2028年7月の最終営業日です。

先ほどの60億円を8で割れば、1回あたり7〜8億円。ただし、パッシブ運用は終値でそろえる必要があるため、売買が大引けに集中します。1日の売買代金が1億円しかない銘柄にとって、その7〜8億円は「数日分が引けの一瞬に出る」ということです。分散されているとはいえ、四半期ごとに同じ日が来る、という見方もできるわけです。

途中で下げ止まる道はあります。2027年8月最終営業日を基準日として再評価があり、そこで継続基準（回転率0.14以上・累積比率で上位97%以内）を満たしていれば、ウエイトの低減がそこで止まります。

ただし注意したいのは、元のウエイトに戻るわけではないことです。止まるのは4回目の水準、つまり0.500＝半分のところ。「復活」ではなく「半分で下げ止まる」というのが正確なところで、しかも一度ウエイトが下がり始めた銘柄が基準まで戻すのは簡単ではない、という指摘もあります。指数から外れる方向に動けば、パッシブだけでなくTOPIXを投資対象の範囲としているアクティブファンドの候補からも外れやすくなるため、売買が細って回転率のほうでも不利になるからです。

ここまでは外れる側の話でした。当然、入る側もあります。

あります。母集団がプライム中心から3市場へ広がるので、これまでTOPIXに縁のなかったスタンダード・グロース市場からの追加が見込まれています。規模感は試算によって幅があり、30〜50銘柄程度というあたりです。除外の数に比べれば小さいものの、採用される側にとってはパッシブの買いが新しく入ってくることになります。

もう一つ、「TOPIX Next-tier」という新しい指数も2026年10月最終営業日から算出が始まります。TOPIXには選ばれなかったけれど一定の流動性はある銘柄——回転率0.1以上・累積比率で上位99%以内の約800銘柄が対象で、移行措置となった銘柄もここに含まれます。外れた銘柄の受け皿として設計されたもので、ここに連動する商品がどれだけ育つかは、これからの話になります。

さて、ここまでは個別銘柄の側から見てきました。では、TOPIXそのものを持っている人はどうなるのでしょうか。

中身の変化は、ニュースの見出しから受ける印象よりずっと小さくなります。図2で見たとおり、外れる側の合計は浮動株時価総額でみれば数%だからです。600社という社数は確かに大きいのですが、それを全部足しても指数の数%にしかならない。もともとウエイトが小さいからこそ、線から落ちるわけです。

しかも、その数%は一度に抜けるのではなく、8回に分けて2年近くかけて減っていきます。1回あたりに直せば1%に満たない入れ替わりで、指数の中身としてはかなり緩やかな変化になります。

一方で、注意しておきたい点も2つあります。ひとつは、ウエイト調整日の大引けに売買が集中するため、その日の値動きは荒れやすいこと。もうひとつは、TOPIXが「日本株の全体像」を映す指数ではなくなっていくことです。現行の構成銘柄の3分の1が最終的に指数の外に出るということは、TOPIXが市場の写し絵ではなく、選ばれた大型・中型株の指数に変わるということでもあります。同じ「TOPIXに連動」でも、中身の意味は少しずつ変わっていく——ここは長い目で見ておきたいところです。

同じ「指数の入れ替え」でも、規模も頻度もかなり違います。

日経平均の入れ替えは、毎年せいぜい3銘柄。だから「どの銘柄が採用されるか」を当てるゲームになりやすく、採用が決まった銘柄には先回りの買いが入ります。対してTOPIXの今回は数百銘柄規模で、しかも主役は外れる側。似た言葉でも、市場での意味はほぼ反対だと考えたほうがよさそうです。

なお、この2つは今年の秋、ほぼ同じ時期に重なります。9月上旬に日経平均の秋の定期見直しが発表され、10月1日にその入れ替えが実施され、その直後の10月7日にTOPIXの選定結果が公表されて、10月30日に実施。指数イベントが立て込む1か月になります。

今回の見直しは、業種ではなく「規模」の軸で効きます。33業種のどこかが一斉に売られるという形ではなく、どの業種にも小型株はあるので、影響は業種を横断して小型株に薄く広く出るタイプのイベントです。

TOPIXという指数そのものへの影響は、Q17で見たとおり限定的です。ただ、小型株の需給という面では、除外候補とされる銘柄群がすでに指数を下回る動きになっているという分析もあり、判定前から効き始めている可能性があります。「指数のイベントだから相場全体が動く」ではなく、「大型と小型の差として出る」——そういう見方をしておくと、実際に始まったときに読み違えにくいと思います。

両方の言い分があります。まず整理してみます。

当ブログでこれまで検証してきた需給イベント——メジャーSQ週やETFの分配金捻出売りでも、「制度上そうなる」と「株価がそう動く」の間にはかなりの距離がありました。日付が確実に分かっているイベントほど、素直には効かない。今回もその可能性は頭に置いておきたいところです。

とはいえ、そもそも判定の前提になっている「除外候補リスト」自体が、どこまで確かなものなのかという問題があります。

10月7日の公表までは、すべて推計だと考えたほうが安全です。理由は3つあります。

• 浮動株比率のデータに時点のずれがある——JPXが公表する浮動株比率一覧は定期的に更新されるもので、判定に使われる値と一致するとは限りません
• 8月の日次平均は月が終わるまで確定しない——判定に使う浮動株時価総額は8月の全営業日の平均なので、月末までは仮置きの計算になります
• ボーダー付近は僅差で入れ替わる——線の近くには似た規模の会社が数百社並んでおり、わずかな差で順位が動きます

Q11で見たとおり、試算そのものが958社から1,200社まで振れているのが現状です。本記事で具体的な銘柄名を挙げていないのは、そのためです。確定するのは10月7日の公表を待ってからという前提で、それまでのリストは「そういう銘柄群がある」という粒度で受け取るのが、いまのところ現実的な距離感だと思います。

では、その公表も含めて、これから何を追いかけていけばいいのでしょうか。

日程がはっきりしているイベントなので、追いかけるポイントも整理できます。

• 2026年8月31日（月）：基準日——8月の日次平均が確定します。ボーダー付近の銘柄で、月末にかけて出来高が膨らむかどうか
• 2026年10月7日（水）：選定結果の公表——ここではじめて、どの銘柄が残り、どの銘柄が移行措置に入るかが確定します。この記事のいちばんの答え合わせ
• 2026年10月30日（金）：初回の入れ替え実施——大引けに売買が集中します。日経平均の秋の定期入れ替え（10月1日）と同じ月なので、指数イベントが重なる月になります
• 2027年8月最終営業日：再評価の基準日——ここで基準を満たせば、ウエイトの低減が0.500で止まります

そのうえで、いちばん見ておきたいのは「線の下に落ちた銘柄群が、実際どう動くか」です。制度で決まっている売りが、株価にどこまで出るのか。これは今後の指数イベントを読むうえで、そのまま材料になります。年間の需給イベントの中での位置づけは、日本株の年間需給カレンダーの8月・10月のマスにまとめてあります。